La chronique réglementaire d'Eric de Nexon - Janvier 2021

Tout d’abord, je tiens à vous présenter tous mes vœux pour 2021 et vous souhaiter en ce début d’année le meilleur en toutes choses pour les mois à venir, sur le plan personnel et professionnel.

Et j’espère que meilleur sera le mot clef de cette année qui succède à un exercice dont on peut aisément dire qu’il aura été difficile

Comme j’en ai pris l’habitude au cours des années précédentes, je vais consacrer cette chronique du mois de janvier à la description des principaux sujets qui nous occuperont au cours de cette année qui débute, mais aussi des suivantes. Comme j’ai déjà eu l’occasion de vous le dire, nous surfons dans le domaine réglementaire et des projets d’infrastructures sur des tendances de fond et ce qui caractérise nos activités de veille, c’est le temps long.

Qu’avons-nous donc au menu ?

Je commencerai par les entrées : une farandole de révisions, plusieurs des textes fondateurs de la période post-crise financière de 2008 étant concernés. Les travaux ont déjà commencé pour la plupart d’entre eux : citons pour commencer CSDR, avec à la clé une opportunité de revoir le contenu du régime de discipline de règlement-livraison et tout particulièrement le rachat obligatoire.

Vient ensuite la directive AIFM : 14 thèmes sont analysés, parmi lesquels son champ d’application et les exigences en termes d’autorisation des acteurs, la classification des investisseurs et l’accès à ces derniers, le régime du dépositaire, les exigences en termes de reporting aux superviseurs, l’effet de levier, la finance durable ; notons cependant que l’ambition de la Commission Européenne pourrait s’avérer in fine plus limitée une fois l’évaluation du texte actuel achevée.

Sur cette base, une future révision de UCITS pourrait être envisagée, qui porterait sur une harmonisation entre UCITS et AIFMD.

PRIIPS et MIF II sont aussi sur les rangs. En ce qui concerne PRIIPS, trois sujets sont couverts par la proposition de révision des textes de niveau 2 : les scénarios de performance, les coûts et charges, auxquels s’ajoutent des points spécifiques concernant les produits dit MOP (Multi-Option Product) offrant plusieurs options d’investissement.

Pour MIF II / MIFIR, différentes propositions ont été faites en 2020, qui s’inscrivent dans un premier correctif rapide qui a obtenu l’accord des co-législateurs : elles visent notamment les mesures de protection des investisseurs avec un allégement des obligations d’information des clients professionnels et des contreparties éligibles, ainsi que le passage au support électronique par défaut pour les clients particuliers. La date d’entrée en vigueur de ce « quick fix » reste à déterminer.

La Commission ne compte cependant pas en rester là et en 2021, de nouvelles propositions de révisions seront faites sur la base des analyses déjà conduites par cette dernière, des avis rendus par l’ESMA, ainsi que des réponses aux consultations passées et à venir. L’attention de la Commission Européenne semble porter en priorité sur la partie dédiée aux infrastructures de marché, en visant le fonctionnement des plates-formes OTF apparues avec MIF II, les exigences relatives au trading algorithmique, les impacts des obligations de transparence, la mise en place d’une Consolidated Tape et les exigences s’appliquant aux internalisateurs systématiques. Mais d’autres pans du paquet MIF II MIFIR pourraient aussi être concernés par la révision : il s’agirait par exemple des exigences liées à l’information sur les coûts et charges, ou encore du reporting des transactions qui pourrait à cette occasion être étendu aux Sociétés de Gestion.

Après ces belles entrées, passons maintenant aux plats principaux. Et là nous devrions nous régaler tant nos autorités s’attachent à ne pas nous décevoir en proposant une grande variété de mets de diverses natures et factures. Commençons par les belles et complexes initiatives mitonnées par la Commission Européenne. J’en vois au moins trois : la finance numérique, la finance durable et la CMU phase II.

En matière de finance numérique, un « paquet » digital a été adopté en septembre de l’année dernière. Il comporte plusieurs volets que sont la stratégie générale sur la finance numérique, une directive et un règlement sur la résilience opérationnelle et la supervision des fournisseurs de service tiers (cloud…), une stratégie sur les paiements retail, et deux propositions législatives sur les crypto-actifs qui nous intéressent tout particulièrement : une sur le régime pilote concernant les titres financiers tokénisés et la seconde sur les crypto-actifs non actuellement couverts par la réglementation (stable coins, utility tokens…). Tous concernent et impactent le post-marché à des degrés divers. Plusieurs consultations ont été lancées sur ces sujets, auxquelles nous nous attachons à répondre.

Viennent ensuite les éléments réglementaires qui participent à l’encadrement de la finance dite durable, ce que l’on qualifie d’ESG, et qui constitue l’une des priorités de la mandature actuelle à la suite de la publication de son Green Deal par la Commission Européenne. Ce cadre est déjà pour partie élaboré et les premières mesures entreront en vigueur au cours du premier trimestre 2021. Il s’agit pour les autorités de s’assurer à la fois que les acteurs financiers favorisent l’investissement dit vert, mais aussi qu’ils évaluent les risques associés à leurs investissements à l’aune des critères de durabilité.

Plusieurs textes sont concernés : 

• D’abord celui qui détermine les critères de durabilité, la fameuse taxonomie : cette dernière s’articule autour de six critères, deux environnementaux, les quatre autres traitant de la préservation des ressources marines, de l’économie circulaire, de la pollution et de la biodiversité. Les deux critères environnementaux entreront en vigueur en janvier 2022, les quatre autres en janvier 2023.
• Un autre texte définit les obligations de transparence qui pèsent sur les acteurs financiers concernant leur stratégie d’investissement durable et les risques induits. Il est intéressant de noter que ce dernier entre progressivement en vigueur dès mars 2021, et ce alors même que les textes d’application ne seront pas disponibles avant 2022 : il revient aux acteurs concernés de s’adapter et d’anticiper. Dans un certain nombre de cas, ils pourront s’appuyer sur les instructions édictées par leurs régulateurs domestiques.

Au-delà, et pour compléter ces textes à vocation générale, d’autres réglementations seront adaptées afin de prendre en compte les critères de durabilité : il s’agit notamment de MIF II, d’AIFMD et de UCITS, mais aussi de NFRD (Non Financial Reporting Directive). Le règlement Benchmark a lui déjà été révisé à ce titre en 2020.

L’un des sujets essentiels dans ce domaine, comme dans beaucoup d’autres à l’heure actuelle, est celui de la disponibilité et de la qualité des données.

J’ai évoqué la CMU phase II qui est aussi un plat de choix et une spécialité de longue date de la Commission Européenne. Il trouve tout particulièrement sa place dans le contexte de crise actuelle : il convient effectivement d’intensifier les actions visant à favoriser le financement de l’économie par les marchés et le renforcement des fonds propres des entreprises. Je n’entrerai pas dans le détail car j’ai déjà eu l’occasion dans une chronique précédente de détailler les ingrédients de la recette de la CMU phase II. Je rappellerai juste que peu d’entre eux concernent le post-marché : principalement quelques adaptations de la Directive Droit des actionnaires et une action visant à améliorer les procédures de retenue à la source et de récupération fiscale : pas de quoi en faire un plat.

Après les initiatives concoctées par la Commission Européenne, voyons celles initiées par la Banque Centrale Européenne (BCE).

Il s’agit d’abord de la consolidation technique des plates-formes T2S et T2 qui conduira au remplacement de T2 sur la base des socles techniques de T2S, et le partage de certains modules opérationnels par les deux infrastructures, par exemple la gestion de la liquidité ou l’accès aux plates-formes. Ce projet devrait aboutir en Novembre 2022, soit un an après la date initialement considérée, ce en conséquence des impacts de la pandémie. Notons qu’à la même date, Swift lancera la migration en ISO 20022 des messages de paiement.

Un second projet d’importance est celui dela plate-forme ECMS de gestion du collatéral mobilisé par les Banques Centrales de l’Eurosystème dans le cadre de leurs opérations de politique monétaire : les interactions entre les contreparties des 19 Banques Centrales et ces dernières seront gérées via cette unique plate-forme et sur la base de procédures et de standards harmonisés, en ISO 20022 bien évidemment. ECMS devrait être opérationnel en novembre 2023, soit là aussi et pour les mêmes raisons que précédemment, un an après la date initiale de lancement.

Un troisième projet est conduit en parallèle du précédent : il s’agit de Score, projet qui consiste à étendre les standards et procédures définis dans le cadre d’ECMS à l’ensemble des opérations de prise de collatéral conduites par l’industrie financière. La mise en œuvre de Score débutera avec le lancement d’ECMS et s’achèvera au-delà de 2025.

Pour finir, je mentionnerai les études qui ont été lancées par la BCE concernant les procédures d’émissions obligataires en Europe, dans le but là aussi de travailler sur une harmonisation de ces dernières et pourquoi pas, par la suite, sur la mise en place d’une plate-forme européenne unique gérant ces émissions.

J’espère qu’il vous reste une petite place pour le dessert. Même si nos cousins anglais ne sont pas réputés pour leur cuisine, ils nous ont tout de même préparé comme douceur un Brexit. Je pense que vous voyez de quoi il s’agit. Le 24 décembre 2020, un accord commercial a été signé in extremis par l’Union Européenne et le Royaume-Uni. Pour le bonheur des fines gueules, grâce à cet accord qui fait la part belle à la pêche, la marée sera cette fois à l’heure.

Malheureusement, peu de chose a pour l’instant été prévu concernant les services financiers, si ce n’est un engagement de poursuivre les discussions afin de voir comment améliorer la situation actuelle. Celle-ci s’apparente quelque peu à un « hard Brexit » puisqu’il n’existe plus de passeport et que peu ou pas d’équivalences ont été validées par les parties. La situation dite de « cliff edge » a été évitée grâce aux mesures d’accompagnement qui avaient été mises en place avant la fin de la période transitoire : ces dernières sont cependant toutes temporaires et il conviendra de voir ce qu’il sortira des discussions à venir, et comment cela influera sur l’organisation et les activités des acteurs financiers des deux côtés de la Manche. Cette douceur n’aurait-elle pas finalement un léger goût amer ?

Voilà, un beau menu de fêtes, du pain sur la planche, et de belles années en perspective pour la veille réglementaire.

Régalez-vous !

Je vous souhaite à nouveau une très belle année.